DOS MINUTOS DE DOCTRINA Por Juan Javier Negri y Lucila Primogerio. Estudio Negri & Teijeiro Abogados En el fallo “Ruberto c/ Atanor S.A.” (1), la Cámara de Apelaciones en lo Comercial fijó un criterio para determinar el precio que debe ser ofrecido a los accionistas por una sociedad que decide voluntariamente retirarse del régimen de oferta pública. El decreto 677/01 (el “Decreto”) establece que las sociedades que deciden retirarse del régimen de oferta pública y cotización de sus acciones deben promover una oferta pública de adquisición (“OPA”), esto es, ofrecer a los accionistas minoritarios la compra de sus acciones. En esta OPA obligatoria, a diferencia de otras, el precio ofrecido a los accionistas debe ser “equitativo”. El mismo Decreto propone para su determinación cinco (2). Los hechos que dieron lugar al fallo que comentamos son los siguientes: una sociedad anónima decidió retirarse del régimen de oferta pública y cotización de sus acciones. En consecuencia,promovió una OPA y ofreció a sus accionistas minoritarios un precio por acción fijado en función de una evaluación realizada por una reconocida consultora. Uno de los accionistas consideró que el precio ofrecido no era “equitativo” y promovió una acción de impugnación ante el Tribunal de Arbitraje de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires (el“Tribunal”). El Tribunal admitió que ese precio no era “equitativo”, modificó las pautas tenidas en cuenta para su valuación y fijó un precio mayor por acción que el ofrecido por la sociedad. El Tribunal no utilizó ninguna de las pautas previstas en el Decreto para la determinación del nuevo precio. El laudo arbitral fue apelado por ambas partes y la sala D de la Cámara de Apelaciones en lo Comercial redujo el precio establecido en el laudo pero aumentó el ofrecido por la sociedad. A tal fin tuvo en cuenta: - la amplia aceptación de la OPA por el resto de los accionistas; - el hecho de que la Comisión Nacional de Valores no había impugnado el precio ofrecido, a pesar de estar facultada para hacerlo; y - que si bien el Decreto autoriza a dejar de lado las pautas legales para fijar el precio “equitativo”, dicho apartamiento debe ser fundado de forma que pueda verificarse que los criterios utilizados conducen a un resultado más justo. Así, la Cámara determinó el precio por acción a ser abonado por la sociedad: (i) en función del precio fijado por la pericia arbitral realizada con motivo de la intervención del Tribunal, pericia que sí había utilizado una de las pautas previstas en el Decreto (criterio de flujo de fondos descontados); y (ii) incrementó el precio fijado por los peritos en un 1% para otorgar así al minoritario el mismo beneficio que recibe un accionista mayoritario en concepto de “prima de control”. Lamentablemente a este tema la sentencia le dedicó sólo dos párrafos. De esta forma, la Cámara de Apelaciones en lo Comercial trató en un solo fallo temas relevantes como la validez de las pautas previstas por el Decreto para fijar el precio ofrecido a los accionistas en una OPA promovida con motivo del retiro del régimen de oferta pública, la valoración de la prueba pericial y la “prima o sobreprecio de control”. 1) CNCom, sala D, “Ruberto, Guillermo Miguel c/ Atanor S.A.”, 3 de octubre de 2007, Diario La Ley del 23 de junio de 2008. 2) Estos criterios son: (1) el valor patrimonial de las acciones que surja del balance especial de retiro de cotización; (2) el valor de la compañía valuada según criterios de flujos de fondos descontados y/o indicadores aplicables a compañías o negocios comparables; (3) el valor de liquidación de la sociedad; (4) la cotización media de los valores durante el semestre inmediatamente anterior al del acuerdo de solicitud de retiro; y/o (5) el precio de la contraprestación ofrecida con anterioridad o de colocación de nuevas acciones, en el supuesto que se hubiese formulado alguna oferta pública de adquisición respecto de las mismas acciones o emitido nuevas acciones según corresponda, en el último año, a contar de la fecha del acuerdo de solicitud de retiro.

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