El 5 de julio de 2020, mediante un comunicado de prensa, el Ministerio de Economía anunció la decisión de la República Argentina de mejorar los términos y condiciones de la oferta de canje para reestructurar su deuda soberana regida bajo ley extranjera. La mejora implicó la modificación de la oferta original, cuyos términos estaban previstos en el suplemento de prospecto de fecha 21 de abril de 2020.

Los nuevos términos fueron aprobados mediante el Decreto 582/2020 del Poder Ejecutivo Nacional, publicado en el Boletín Oficial el 6 de julio de 2020. Para mayor información sobre la oferta inicial lanzada por la Argentina en el mes de abril, el universo de bonos elegibles y la estructura de esa oferta, remitimos a nuestro artículo Argentina lanzó la oferta de canje para la reestructuración de deuda soberana bajo ley extranjera.

La modificación de la oferta de canje se da en el marco de la negociación entre Argentina y varios grupos de tenedores de bonos, quienes habían emitido comunicados de prensa expresando su disconformidad con los términos de reestructuración ofrecidos inicialmente. En ese contexto, la Argentina prorrogó cinco veces el plazo de vigencia de la oferta -que originalmente vencía el 8 de mayo- y, luego de diversas rondas de negociaciones en las que se discutieron propuestas y contrapropuestas de estos grupos y de la Argentina, el país anunció la enmienda a su oferta.

Los principales cambios a la propuesta de reestructuración consisten en mejoras de los términos económicos y modificaciones de algunos aspectos legales, cuyos lineamientos se describen a continuación. Para mayor información sobre los nuevos términos y condiciones, ver el Suplemento de Prospecto Enmendado publicado por Argentina (en inglés con su traducción en castellano) y registrado ante la Securities and Exchange Commission de Estados Unidos (SEC) el 6 de julio de 2020.

1. Aumento de la contraprestación por el canje: mejoras en quitas de capital, tasas de interés y vencimientos de los bonos nuevos

En términos generales, la enmienda implica un aumento de la contraprestación a ser recibida por los bonistas en el canje como resultado de reducciones de quitas de capital, aumento de tasas de interés y vencimientos de capital más cortos para los nuevos bonos. Siguiendo el criterio de la oferta inicial, cada uno de los veintiún bonos elegibles se podrán canjear, de acuerdo con el tipo de bono que se trate, por alguno de los diez nuevos “Bonos Globales de la República Argentina Step Up”, cinco en dólares (USD) y cinco en euros (EUR), ahora con leves cambios en las fechas de amortización (se acortaron los vencimientos a 2030, 2035, 2038, 2041 y 2046). La enmienda prevé la creación de dos bonos adicionales, uno en USD y otro en EUR, para el pago de intereses devengados e impagos (ver punto 3 debajo). Argentina mantuvo el criterio de agrupar a los bonistas por tipos de bonos (pooling) previsto en la oferta original, habiendo mejorado las condiciones.

(A) Quita de capital sobre el valor nominal de los bonos elegibles: se mantiene el criterio de la oferta inicial de no realizar quita a los bonos Discount y Par (ambos emitidos bajo el contrato de fideicomiso o Trust Indenture de 2005), salvo que se los canjee por el bono más largo (2046) en cuyo caso tendrían una quita del 3% (en la oferta inicial, esta quita era del 5%). En cambio, para los bonos elegibles emitidos bajo el Trust Indenture de 2016, la quita sería del 3% en todos los casos -salvo para los bonos elegibles en Francos Suizos (CHF), que tienen una quita de casi el 8%-, mientras que en la oferta inicial la quita para estos bonos iba del 5% al 18%, dependiendo del bono nuevo que se elegía y la moneda de denominación (mayor era la quita si se elegía un bono nuevo más corto). En la enmienda, este aspecto fue mejorado y simplificado. El capital se amortiza semestralmente para todos los nuevos bonos, por oposición a la oferta original que preveía pagos de capital anuales.

(B) Tasa de interés: los intereses se devengan desde la fecha de emisión de los nuevos bonos (esto es, desde el 4 de septiembre de 2020) y se pagarán desde septiembre de 2021. Se mantiene la tasa incremental (step-up) que va desde un mínimo del 0.125% para algunos bonos hasta llegar al 5% para algunos de los bonos más largos. Este es un cambio relevante porque la oferta inicial preveía un plazo de tres años durante el que no se iban a realizar pagos de intereses bajo los nuevos bonos, reduciéndose ese plazo a un año. Todos los bonos nuevos pagarán intereses semestralmente.

Para mayores detalles sobre los términos de canje de cada bono elegible, remitimos al Suplemento de Prospecto Enmendado y a las condiciones financieras detalladas en el Decreto 582/2020.

2. Posibilidad de elegir nuevos bonos denominados en dólares (USD) para tenedores de bonos elegibles en Euros (EUR) o Francos Suizos (CHF)

Otra novedad de la enmienda consiste en permitirles a los tenedores de los bonos elegibles denominados en EUR o CHF elegir los bonos nuevos denominados en USD o en EUR, sujeto a los procedimientos de prioridad de aceptación y los límites máximos de emisión específicos de cada bono.

3. Pago de intereses devengados e impagos mediante la entrega de un bono a 2030 para los bonistas que ingresen al canje

A diferencia de la oferta inicial que no reconocía el pago de intereses corridos, la enmienda prevé la entrega de dos nuevos bonos con vencimiento en 2030 (los Bonos 1,00% 2030 en USD o los Bonos 0,500% 2030 en EUR) como contraprestación por los intereses impagos devengados hasta el 4 de septiembre de 2020 para los tenedores que se presenten voluntariamente al canje, que se reduciría a los intereses impagos devengados hasta el 22 de abril de 2020 para los tenedores que ingresen de manera forzada como consecuencia de la activación de las cláusulas de acción colectiva (CACs).

4. Ajuste de la cláusula Derechos sobre Ofertas Futuras (RUFO)

Los términos de la cláusula Derechos sobre Ofertas Futuras (Rights Upon Future Offers o RUFO) fueron ajustados para adecuarlos a las modificaciones descriptas en los tres puntos anteriores. Se mantiene el criterio de la oferta inicial en cuanto a que el bono nuevo más largo (en este caso, el Bono 2046, tanto en USD como en EUR) no cuenta con estos derechos. Tampoco gozarán de los derechos previstos bajo la cláusula RUFO los bonos destinados a pagar intereses, descriptos en el punto 3 anterior.

Cabe recordar que la cláusula RUFO otorga a los tenedores de los bonos nuevos (excepto a los excluidos) el derecho de poder beneficiarse de los mejores términos de una potencial oferta de reestructuración futura que lance la Argentina dentro del plazo de cinco años, contados desde la fecha de emisión de los nuevos títulos.

5. Mantenimiento del Indenture 2005 para los bonos elegibles sujetos a ese contrato

Uno de los aspectos legales más controvertidos en las negociaciones giró en torno a la pretensión de los bonistas, cuyos bonos elegibles fueron emitidos bajo el contrato de fideicomiso o Trust Indenture del año 2005 (esto es, los tenedores de bonos Par y Discount en USD y EUR) de conservar los mismos términos y condiciones de ese contrato en sus bonos nuevos. El argumento invocado por el grupo de acreedores que representó a estos bonistas es que el contrato de 2005 contiene términos más favorables al acreedor que el Trust Indenture del año 2016.

La oferta inicial preveía que todos los nuevos bonos fueran emitidos bajo el Indenture 2016. Mediante la enmienda, se les permite a los bonistas sujetos actualmente al Indenture 2005 que canjeen sus bonos elegibles por nuevos bonos a ser emitidos bajo el Indenture 2005.

6. Incorporación de umbrales mínimos de participación como condición para consumar el canje

La oferta modificada incluye niveles mínimos de participación como condición para consumar la oferta de canje. Se prevé que Argentina sólo podrá implementar el canje si logra alguno de estos dos umbrales:

(A) Nivel mínimo de participación total: si Argentina recibe órdenes de canje que representen al menos el 66,66% del total de los bonos elegibles.

O:

(B) Nivel mínimo de participación por Indenture: si Argentina recibe órdenes de canje:

(1) (a) suficientes para modificar una o más series de bonos elegibles emitidos bajo el Indenture 2005 que representen al menos el 60% del total de los bonos bajo dicho contrato, o (b) que representen más del 50% del total de los bonos bajo el Indenture 2005; y

(2) (a) suficientes para modificar una o más series de bonos elegibles emitidos bajo el Indenture 2016 que representen al menos el 60% del total de los bonos bajo dicho contrato, o (b) que representen más del 50% del total de los bonos bajo el Indenture 2016.

Según lo previsto en la oferta modificada, Argentina no puede dejar sin efecto esta condición de niveles mínimos de aceptación para consumar el canje.

7. Otros aspectos relevantes sobre la modificación de la oferta

La oferta de canje estará abierta, en principio, hasta el 4 de agosto de 2020, salvo que la República Argentina extienda este plazo o dé por finalizada la invitación en forma anticipada. La liquidación de los títulos se prevé para el 4 de septiembre de 2020. Para aquellos bonistas que ya habían aceptado el canje antes de la publicación del suplemento enmendado no sería necesario implementar acción alguna porque se considerará que han aceptado la oferta modificada, salvo que decidan revocar su orden de canje.

Al igual que la oferta inicial, la nueva oferta prevé límites máximos de emisión y prioridad de aceptación para el canje para algunos bonos nuevos. A aquellos bonistas que no ingresen voluntariamente al canje pero que, con motivo de la obtención de las mayorías bajo las cláusulas de acción colectiva (CACs), resulten canjeados de manera forzada, se les entregará el bono más largo (2046), que está excluido de la cláusula RUFO.

Si bien hay grupos de tenedores de bonos que han manifestado públicamente su aceptación a los términos de la oferta, hay otros que pronunciaron su disconformidad.

Cabe recordar que, independientemente de los umbrales mínimos de aceptación como condición para implementar el canje que la enmienda incluyó como novedad, habrá que seguir de cerca el proceso de obtención de las mayorías requeridas bajo las cláusulas de acción colectiva (CACs) a las que la Argentina está sujeta en los dos Indentures (2005 y 2016) que rigen los bonos sujetos al canje. También habrá que ver si la Argentina pone en práctica el novedoso mecanismo denominado “re-designation”, que le permitiría al cierre de la oferta o con posterioridad al período de aceptación determinar las series de bonos que serán incluidas en el canje y, así, poder excluir algunas de ellas para así modificar la base de cálculo de las mayorías.